第一部分：宏观策略分析

一、宏观：重构拜登和新冠疫苗之下的全球新秩序（孙建波）

（一）拜登将重构美国政策框架

拜登上台后将以修复美国经济为首要任务，内政先于外政；而其外交思路，修复盟友关系优先于对华施压。拜登与特朗普均将中国的崛起视为对美国的挑战；但在对华策略上，拜登反对特朗普的单边遏制、逆全球化的思想，希望通过联合盟友制衡中国。

贸易领域，美国可能转向非关税手段打击中国贸易不正当行为，以及通过制定国际规则制衡中国。在贸易领域，拜登更关注补贴、倾销、知识产权和技术转让问题，以及建立盟友统一战线利用现有贸易法律制衡中国。

科技领域，美国可能会通过制定行业标准打压中国，但会避免中美科技脱钩。人才交流领域，预计拜登政府将逐步恢复在文化教育、公共卫生等非敏感领域的人才交流项目，放开移民限制。外交领域，美国将修复盟友关系，重塑领导地位和国际规则。

图表 1 拜登政策主张

（二）新冠疫苗正在全面注射的准备期

目前，中国已经累计完成900多万剂次的新冠疫苗接种，再次证明我国新冠病毒疫苗具有较好的安全性。

将全面有序推进接种工作，并实施全民免费接种；符合条件的群众都能实现“应接尽接”，从而构建免疫屏障，阻断新冠病毒在国内传播。

目前全球新冠疫苗的研发有数百家单位，主要集中在几条技术路线上，包括灭活疫苗、基因重组疫苗、载体疫苗（包括腺病毒载体、减毒流感病毒载体）、核酸疫苗（mRNA疫苗、DNA疫苗）。

图表 2 疫苗研制路线

图表 3 新冠疫苗技术路线和主要玩家

图表 4 新冠疫苗：成本、产能和可能性

（三）PMI趋势及展望：环比回调，但仍较强劲

制造业景气度环比回调。12月制造业PMI为51.9%，较上月回落0.2%，维持景气扩张区间运行，高于近年当月均值。预计下月PMI数据将基本保持稳定，不会出现大幅变化。

从10月和11月的主要数据来看，生产和需求都在稳步回升，四季度经济增长有望比三季度继续加快，全年GDP增长略高于2%，中国有望成为世界主要经济体中唯一实现正增长的经济体。随着新冠疫苗投入使用，全球疫情将逐步得到控制，世界经济有望明显反弹，预计2021年我国GDP增长8%左右，经济增长将逐步向潜在增长水平回归。

从分项指标来看，12月生产量回落0.5%，为54.2%，仍保持较高景气位置，企业补库存拉升产量水平。11月全国规模以上工业增加值增速达到7.0%，比10月加快0.1个百分点，为2019年3月以来的最高值，经济复苏态势持续巩固。12月新订单指标回落0.3%至53.6%，仍处于高位景气区间，季节性因素使得市场需求微幅下降。进口指标为50.4%，较上月下行0.5%。

图表 5 六大指标与往年均值对比

图表 6 PMI趋势图

从发展趋势看，1-11月进口下降1.6%，受到冷链进口食品检测新冠阳性影响，农产品进口增速出现明显回落，国内市场扩张步伐相对较缓。但11月规模以上工业企业利润同比增长15.5％，已连续7个月保持正增长，工业品量价齐升带动企业利润。同时，随着经济的逐步恢复，制造业投资回升的态势有望延续。

从库存周期角度看，制造业PMI新订单小幅回落，产成品库存指数则上升，因此经济动能指标（新订单-产成品库存）下降0.8个点至7.4（上月为8.2），显示需求端恢复有所放缓。区间，季节性因素使得市场需求微幅下降。进口指标为50.4%，较上月下行0.5%。

（四）2021年中国经济与全球经济展望：迎接疫苗的普及

1、中日美欧几大经济体将完成疫苗在主要城市的普及注射。

尽管疫苗并没有全面的量产消息，但应急使用已经较为普遍展开。并且有不少国家有疫苗进入使用，中国目前已经注射超过900万剂。

到2021年年底，中日美欧几大经济体将完成疫苗在主要城市的普及注射。这将为全球商旅的恢复打下基础。预计2021年下半年，注射疫苗的人群将有望率先被批准进行全球旅行。

2、世界经济可能于2021年下半年迎来整体性复苏。

如果2021年下半年疫苗注射被公共普遍接受，世界经济可能于2021年下半年迎来整体性复苏。全球疫情可能在年中后步入拐点，美国经济转为中强度复苏将带动世界经济逐步回归疫情爆发前水平，2021年世界经济增长可能出现“先高后低”的数值。

3、经济复苏的顺序：制造业，房地产，金融，面对面的服务业

首先是主要经济体经济恢复不同步；其次是全球制造业恢复快于服务业；再次是房地产、金融市场较实体经济复苏更快；最后是主要经济体的宏观政策不同步。

4、由于猪价没有上升空间，CPI将呈现出温和状态。

物价波动逐步回归经济基本面。CPI运行大概率回正后走稳，全年控制在3%以内，PPI则逐步上行。物价整体水平将保持温和上涨的格局，给货币政策的运作提供了充裕空间。

5、金融市场运行逐渐趋向常态。

逆周期货币政策调节带来了金融机构对实体经济融资利率的下行；在需求回升同时实体经济融资成本的降低，促进了居民和企业融资规模的上升；随着企业债券融资利率的上升，企业发债融资规模将逐渐下行；企业中长期贷款增速可能相对平稳。

6、人民币汇率双向波动中继续升值。

在多因素推动下，人民币升值动力可能会先强后弱。上半年，美元兑人民币汇率可能冲高至6.1左右，下半年最低可能回落至6.6左右，整体的中枢运行区间在6.4上下，在可以接受的区间范围。

7、宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性。

积极财政政策保持对经济恢复的必要支持力度；稳健的货币政策强调灵活、精准和适度；住房政策注重从金融源头管理需求。

8、产业政策重点关注新基建、高端制造业和大消费。

主要方向包括：系统布局新型基础设施，发展战略性新兴产业，推进区域协调发展和以人为核心的新型城镇化，拓展民间投资空间，提升消费能力以扩大内需。

二、政策展望（刘安田）

 中央经济工作会议在12月召开，会议主要总结了2020年经济工作，分析当前经济形势，并且部署了2021年经济工作。

整体基调：高度肯定2020年我国经济的表现，指出“我国成为全球唯一实现经济正增长的主要经济体，三大攻坚战取得决定性成就，科技创新取得重大进展，民生得到有力保障”。展望未来，疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，我国经济恢复基础尚不牢固，要增强忧患意识，坚持底线思维，提高风险预判能力，严密防范各种风险挑战。在宏观政策方面，会议指出“要保持连续性、稳定性、可持续性。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济回复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时效度。此次表态应该是明确政策会慢慢”转弯“，会有微调。会议也明确”不急转弯“。

财政政策：积极的财政政策表态上也与去年有所调整，强调”更可持续，保持适度指出强度，促进科技创新，加快经济结构调整，调节收入分配上主动作为，抓实化解地方政府隐形债务风险工作。

货币政策：稳健的货币政策由”灵活适度“调整为”灵活精准、合理适度“，另外也提出”保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，加大对科技创新、小微企业、绿色发展的金融支持。

三、资金面分析（李岩）

（一）宏观流动性

1. 货币供应量：1 月 M1 同比增速为 0.0%， 2月同比4.80%，3月同比5.0%，4月同比5.50%，5月同比6.80%，6月同比6.50%，7月同比6.90%，8月同比8.0%，9月同比8.10%，10月同比9.10%，11月同比10.0%；1月M2同比增速为 8.4%，2月同比8.80%，3月同比10.10%，4月同比11.10%，5月同比11.10%，6月同比11.10%，7月同比10.70%，8月同比10.4%，9月同比10.9，10月同比10.5%，11月同比10.7%。

图表 7 M1和M2变化

2. 社会融资规模：1 月、2月社融规模存量同比增长都是10.7%，3月同比增长11.5%，4月同比12.0%，5月同比12.5%，6月同比12.8%，7月同比12.9%，8月同比13.3%，9月同比13.5%，10月同比13.7%，11月同比13.6%；1月新增人民币贷款3.49 万亿（去年1月3.57万亿），2月新增人民币贷款7202亿（去年2月7640亿），3月新增人民币贷款30375亿（去年3月19584亿），4月新增人民币贷款16239亿（去年4月8733亿），5月新增人民币贷款15502亿（去年5月11855亿），6月新增人民币贷款19029亿（去年6月16737亿），7月新增人民币贷款10221亿（去年7月8086亿），8月新增人民币贷款14201亿（去年8月13045亿），9月新增人民币贷款19171亿（去年9月19612亿），10月新增人民币贷款6663亿（去年10月5469亿），11月新增人民币贷款15309亿（去年11月13633亿）。

图表 8 社会融资规模变化

（二）金融市场流动性

1. 银行间同业利率：12月SHIBOR（3 个月）平均为2.93%，11月SHIBOR（3 个月）平均为3.03%；10月SHIBOR（3 个月）平均为2.83%；9月SHIBOR（3 个月）平均为2.67%；8月SHIBOR（3 个月）平均为2.60%；7月SHIBOR（3 个月）平均为2.33%；6月SHIBOR（3 个月）平均为1.88%；5月SHIBOR（3 个月）平均为1.40%；4月SHIBOR（3 个月）平均为1.51%，3月SHIBOR（3 个月）平均为2.15%，2月SHIBOR（3 个月）平均为2.60%，1月SHIBOR（3 个月）平均为2.88%，去年12月平均为 3.03%，11 月平均为 2.99%，10 月平均为 2.77%。

图表 9 SHIBOR走势

2. 国债收益率：截至12月31日，1年期国债到期收益率为 2.597%， 10年期国债到期收益率为3.217%。

图表 10 国债到期收益率走势

3. 理财产品预期年化收益率:截止 12 月27日，1个月/3个月/6个月理财产品预期年收益率分别为3.73%/3.80%/3.74%。

图表 11 理财产品预期年化收益率走势

 （三）股票市场沪深港通资金流向

1. 北上资金

图表 12 近30日资金流向（北向）

图表 13 累计资金流向（北向）

2. 南下资金

图表 14 近30日资金流向（南向）

图表 15 累计资金流向（南向）

四、技术面分析（杨丙卿）

12月收官，各大指数几乎都以年内最高点报收。上证指数在最后一天突破年内新高，离3500点只有一步之遥。虽说3500点只是个心理上的大整数点位，并不具备实际意义，但中国股市长达十年以3000点为轴心波动，很多人在心理上养成了一个区间交易的习惯。所以，各指数在年末收阳创新高，对于情绪的带动是非常明显的。回头看，也只剩18年的3587点有点象征意义。

历史上，年线光头阳线出现过四次，分别是1991年，2006年，2014年，2020年。前三次之后的下一年，市场均有（或中途有）较大的涨幅。

图表 16 上证指数年线

总体来看，12月市场指数维持高位震荡上行。上证指数上涨2.40%，深证成指上涨5.86%，前期表现较弱的创业板指上涨12.7%。宽基指数中，上证50指数上涨4.94%，沪深300指数上涨5.06%，中证500指数上涨0.73%，中证1000指数上涨0.36%，科创50上涨0.54%。

图表 17 上证指数月线

图表 18 创业板指日线

涨跌幅上来看，出现明显的大市值抱团现象。以上证50为例，走势创11年新高，被人嘲笑的傻大笨粗不知不觉已经突破15年高点，回到08年初的水平。创业板上个月下跌，主要是因为医药医疗股的权重较高，但本月在宁德时代和金龙鱼为代表的新能源+食品饮料板块的上涨，带动创业板本月大幅走高。但中证500和1000上涨幅度都极小，说明即使是创业板，也是权重更大的股票表现更好。

图表 19 创业板指月线

成交量上来看，各大综合指数和宽基指数中，上证在周期类大盘股的带动下明显放量，月换手从10月的6.93%大幅攀升至本月的14.7%，创业板则相比上个月缩量，月换手从上月的257%降至本月的219%，显示出资金向大市值股票流动的迹象。

图表 20 上证指数日K线及成交量

图表 21创业板指日K线及成交量

从上证指数来看，成交量在7月达到近8000亿的水平，到10月逐级下滑到2500亿左右，12月则回到3500-4000亿的日均水平。虽然深成指有创业板支撑，但也从近万亿的水平下滑到4500亿左右。两市成交量从巅峰的1.7万亿下滑到8500亿左右的水准，缩水一半。但各指数依然在缩量的情况下创了新高，大市值股票上涨的背后，有大量小市值股票的流动性被抽走造成持续下跌，市场风格分化进一步加剧。

10月季报月已过，最后两个月进入了暂时的业绩披露真空期。一方面国内经济全球独好，另一方面公募基金为首的机构有年底落袋调仓的需求，低估值的顺周期类股票例如金融、煤炭、有色、化工等行业在上个月走出了一波行情，12月则是新能源汽车、白酒、光伏卷土重来，医药股恢复上涨，军工板块也在最后一月表现较强。由于市场依然缺乏明显的增量资金，依旧是存量博弈，因此暂时很难出现普涨局面，更多的是资金在各个行业内倒腾。但由于权重股对于指数的拉动效应更强，因此指数虽然上涨，但本月赚钱效应并不明显。游资被反复收割后做多题材股的热情在消退，而机构在最后一两个月内也在换仓，因此形成一个“上有顶，下有底”的区间。短期内来看，除非出现基本面的重大影响，例如市场预期的拜登上台后的对华政策有超预期转变之类的因素，否则，目前这种局面依然会维持。

行业上来看，典型的行业基金里，酒ETF涨24.78%，创新药ETF上涨12.87%，新能车ETF涨23.81%，芯片ETF下跌0.67%，军工ETF涨14.18%。上月表现较好的顺周期板块出现明显退潮，银行下跌2.88%，有色ETF涨6.87%，煤炭ETF涨1.23%，钢铁ETF下跌2.14%。

五、估值比较（李睿阳）

（一）国内主要市场指数历史估值比较

1、上证50：当前PE（TTM）估值为14.28倍，高于历史中位数（9.92倍）和均值（9.97倍），分位点为99.81%。。

图表 22 上证50估值变化

  2、沪深300：当前PE（TTM）估值为16.47倍，高于历史中位数（12.05倍）和均值（12.09倍），分位点为98.44%。

图表 23 沪深300估值变化

3、中证500：当前PE（TTM）估值为28.97倍，低于历史中位数（30.36倍）和均值（33.39倍），分位点为40.35%。

图表 24 中证500估值变化

  4、中证1000：当前PE（TTM）估值为43.70倍，低于历史中位数（49.58倍）和均值（54.71倍），分位点为38.13%。

图表 25 中证1000估值变化

5、创业板指：PE（TTM）估值为67.65倍，高于历史中位数（50.94倍）和均值（51.87倍），分位点为89.47%。

图表 26 创业板指估值变化

（二）国外主要市场指数历史估值比较

1、道琼斯工业指数：当前PE（TTM）估值为29.82倍，高于历史中位数（18.05倍）和均值（18.27倍），分位点99.62%。

图表 27 道琼斯指数估值变化

2、纳斯达克指数：当前PE（TTM）为49.97倍，高于历史中位数（31.03倍）和均值（32.58倍），分位点95.60%。

图表 28 纳斯达克指数估值变化

3、标普500指数：当前PE（TTM）估值为36.44倍，高于历史中位数（20.53倍）和均值（20.55倍），分位点99.62%。

图表 29 标普500指数估值变化

（三）主要市场指数估值横向比较

1、国内主要指数对比：2020年下半年主要是周期性股票表现较好，对应上证50和沪深300的估值提升较多；而来到2021年初，创业板指为代表的相对新兴公司表现较好。

图表 30 国内主要指数估值对比

 2、国外主要指数对比：美国三大股指持续高位波动，目前的估值均在历史95%+的分位数水平。后续需要后续货币政策、经济恢复等情况。

图表 31 国外主要指数估值对比

3、国内外价值类指数比较：A股价值类指数最近整体表现较好；但是由于美股价值类指数也在保持上涨势头，整体估值差距并没有明显收窄。

图表 32 国内外价值类指数估值比较

 4、国内外成长类指数比较：代表国内成长类指数的中证1000和创业板指原本估值在美国纳斯达克指数之上，近期由于美股持续高位，以及国内成长类指数的波动，整体估值上已经开始具备相对的优势。

图表 33 国内外成长类指数估值比较

六、行业比较（王梦溪）

（一）本月行情回顾

  本月市场普分化极大。上证指数上涨2.4%，上证50涨4.94%，深证成指上涨5.86%，大盘股明显跑赢小盘股。在28个申万一级行业指数中，在指数上涨的行情下，15个行业板块取得负收益。在正收益板块中，休闲服务24.98%位列第一，电气设备、食品饮料、国防军工分别涨幅19.94%、17.99%、10.89%。本月表现最差的3个行业分别为商业贸易（-7.79%）、建筑装饰（-7.73%）和房地产（-7.14%）。

图表 34 行业指数11月涨跌幅

（二）行业横向纵向估值比较

比较区间为2017/01/01至2020/12/31，上证50、上证指数和深证成指分别处于估值中枢以上26%、16%、26%；休闲服务、家用电器、食品饮料、汽车、电气设备五大行业当前相对估值中枢最贵，相对高估（74%、46%、43%、42%、40%）；钢铁、采掘、农林牧渔相对估值中枢低估（-68%、-64%、-55%）

高于估值中枢与低于估值中枢行业分别有12个与15个，总体估值大致在中枢；

图表 35 行业指数市盈率比较

图表 36 行业指数市盈率绝对值与相对中枢偏离

 第二部分：重点行业分析

一、 泛TMT行业（李睿阳）

（一）当前对于标的选择的判断

本月泛科技板块整体仍然保持波动震荡态势。当前时点看，电动车行业估值开始泡沫化，尤其在龙头市值空间不足的情况下，需要逐渐考虑兑现的问题。电子板块今年相对清晰的主线在于LED，LED板块内的龙头可以加以关注；其他细分板块的行业性成长逻辑不足，相对更关注细分公司的逻辑。计算机板块在历史上一季度整体表现较好，可以从业绩线关注网安等领域，另外关注各细分板块超跌的龙头。通信板块今年关注5G应用，比如物联网板块。

（二）产业趋势分析和机会判断

<1>未来2-3年有重大成长性的产业：

电动车产业：未来5年电动车渗透率从5%到25%的趋势下，行业整体保持高成长性，而行业龙头有望受益于竞争格局的稳定保持强者恒强。重点关注最为纯粹、弹性最大的动力电池产业链。

相关标的：璞泰来、星源材质、先导智能、宁德时代

半导体产业：国产替代作为国家关键战略，未来几年将极大受益于国家政策的扶持；叠加华为作为强大的下游客户，本身有望带动产业链的迅速发展。华为近期受到美国制裁严重，短期内相关公司的业绩可能会受到影响；但是拉长周期看，一方面其他公司（OVM等）有望补上华为的缺口，一方面华为自身面临的压力也在潜在缓和。目前重点关注赛道好、逻辑长的射频领域龙头，同时对于功率器件、光学芯片的部分龙头保持观察。

相关标的：兆易创新、卓胜微、韦尔股份、闻泰科技、苏试试验

数据中心/云计算/B端互联网产业：由于经济的后周期性等因素，云计算相关产业2019年业绩只能说中规中矩。2020年以来疫情的发生催生了企业对于云化、在线化、自动化、智能化的接受度提高，有望进一步拉动相关产业的发展。叠加国家对于新基建的重视，重点布局相关行业估值合理的龙头公司。

相关标的：国联股份、用友网络、光环新网

物联网、车联网、超高清产业：随着5G网络建设的逐渐完善，5G应用类的物联网、车联网等行业有望逐步摆脱疫情的影响而回暖。后续一旦在应用层产生了落地进展，相关公司业务有望加速推进。

相关标的：四维图新、中科创达、德赛西威、移远通信、移为通信、高新兴

<2>未来2-3年周期复苏的行业：

消费电子产业：消费电子产业5G渗透的逻辑仍会持续2年，同时各个子行业模组化大厂强者恒强的龙头效应越来越体现。因此，消费电子产业链中，具备持续创新性、竞争格局优化、产品线扩张等逻辑的公司，都可以做持续跟踪布局。

相关标的：信维通信、歌尔股份、蓝思科技、小米集团（港）

信创产业：在计算机软硬件板块，信创将是未来几年的最大主线。从基础的操作系统、数据库、中间件到办公软件、其他各种应用，都有望在政策推动下实现较快的市场化和国产替代。当前时点，关注回调较多且仍有足够市值空间的公司。

相关标的：东方通

<3>其他需要关注的产业

网络安全行业：网络安全行业作为一个具有长期成长性的行业，在云大物移的影响下长期逻辑通顺，优选其中具有明确竞争优势的龙头公司

相关标的：奇安信

军工行业：以卫星互联网、新材料等为代表。

相关标的：楚江新材、和而泰、天银机电

二、大消费行业（王梦溪）

（一）疫情缓解消费复苏背景下对于标的选择的判断

11月社零数据：11月社零同比+5pct，相比10月进一步回暖（环比增长0.7pct），餐饮同比转负。必选同比保持个位数增长，可选表现靓丽，复苏进一步提速。

其中必选消费：整体表现好，食品、饮料、日用品依旧坚挺，11月限额以上增速分别为7.7%、21.6%和8.1%。

其中可选消费：限额以上化妆品类保持高增速，同比+32.3%+18.3%环比大增+14%，金银珠宝同比+24.8%环比大增+8.1%，汽车同比+11.8%，服装鞋帽同比+4.6%；

食品饮料：

12月白酒企业普遍开展经销商大会、制定十四五发展规划及开始2021年开门红打款。结合草根调研行业高频数据乐观，名酒品牌库存较低、价格稳定，渠道信心充足。2021年是十四五开局之年，在低基数春节靠后的背景下，建议维持高端白酒茅台五粮液仓位、维持山西汾酒仓位，静待顺鑫农业业绩和估值双击。

年度白酒复盘：

（１）基本面：H１业绩增速高确定性，H２业绩增速难以确定：茅台让出效应VS经济一般VS阶级分化及升级需求如果滞后，整体预计不会太超预期。赚钱效应如果减弱，短线资金可能流出。

（２）改善空间按较大的公司（结合确定性、质地等指标）：明年预计仍然趋势较好（确定性）：酒鬼》汾酒》洋河、老窖》五粮液，舍得的积极信息增量可能大于业绩，不太好说，摘帽后相对可能有涨幅。顺鑫农业明年升级是大考，成功预计可以看翻倍（会快速兑现，如果市场届时还可以）。

（３）中短期：抱团和基本面趋势仍然在，Ｑ１末是观察期，春节可能还是会比较旺，其后可能得月度做紧密跟踪，且行且珍惜；垃圾公司赚钱效应再强也需要依托龙头公司估值体系；低估值公司补涨赚钱效应全年看一般。

休闲服务：本月重新梳理中国中免短中长期逻辑，判断中免2020年短期业绩将超市场预期。

（1）短期逻辑（6个月内）：年报业绩大超预期和一季报超预期带来的短期投资逻辑

（2）中线逻辑（1-3年）：海南线下店面扩张和运营优化带来的业绩增量+线上平台整合运营优化带来的业绩增量（+市内店政策开放带来的业绩增量）

 中线预测：2021年在不算机场收入的情况下（机场按照流量收费，无收入则无租金），预期海南销售600亿，利润120亿，线上平台销售200亿，归中免利润30亿，总共150亿利润，给50倍估值，市值7500亿，股价预期45%涨幅；后面每年30%以上增速，三年内达到250亿以上净利润，市值上万亿。

（3）长期逻辑：免税商品巨大增量空间下的长逻辑：1）7500亿元海外免税品，回流20%就是1500亿元；2）国内免税商还可以抢占跨境电商和国内有税商品经销商的市场份额，涵盖的市场空间是上万亿；3）南自贸港新政带来的扩容

（二）产业趋势分析和机会判断

<1>未来2-3年有重大成长性的产业：

休闲零食行业：休闲零食当前有万亿市场，当人均可支配收入达到食品自由，休闲零食的消费随时迎来爆发，3万亿到5万亿的行业容量都很容易达到，远期量价6倍-10倍成长空间，且其中一定会出现市占率10%-30%的行业龙头。从竞争来看，国产特色零食开始在零食行业中占有更高的份额，未来增长超过行业平均。

相关标的：三只松鼠、良品铺子、盐津铺子、洽洽食品、来伊份、好想你、中国旺旺、有友食品、上好佳；桃李面包、达利食品、亲亲食品、桂发祥、麦趣尔、元祖股份、；绝味食品、煌上煌、周黑鸭；

国产婴幼儿奶粉行业：当前1600亿市场规模，出厂价口径1100亿；15年以后行业集中度开始提升，国产奶粉份额开始提升，随后16年奶粉注册制以来加速这一进程。17年国产奶粉市占率仅45%，未来提升至60%（发改委），其中龙头市占率市占率提升高于行业。

相关标的：中国飞鹤、贝因美、澳优、H&H（合生元）

免税行业：当前免税和奢侈品市场，1800亿免税消费额，国内消费395亿元，消费回流空间4倍以上；6000亿奢侈品消费额，未来能够有更多的份额转移到免税渠道上来贡献增量；此外，免税作为国内三四线城市便宜奢侈品购买渠道有望持续扩容；中期空间：1800亿元销售额，11%净利润，198亿利润。远期持续受益于免税消费额扩容+毛利率增加+费用率降低。

相关标的：中国国旅

玻尿酸行业：全球玻尿酸注射（估算全球20-50岁女性为主要目标群，女性人口总数约15亿，假设医美渗透率10%，其中玻尿酸占比20%，单价2000元*1.5/年，全球空间900亿，即使只做原料也有300亿）。国内护肤品面膜、口红等对标国际奢侈品大单品均有百倍空间。

相关标的：华熙生物

养殖后周期兽药行业：对比美国规模化养猪单位消耗量4.28吨/头，我国单位生猪消耗量仅有0.91吨一头；随着养猪行业技术水平提升，必然带来金霉素使用量扩容；

推荐标的：金河生物

<2>未来2-3年周期复苏的行业

酒店行业：行业需求与经济高度相关，板块除2017年出现中端升级带来的成长牛加成外，多数符合周期逻辑，过去1年时间未涨，配置性价比提升；今年酒店龙头计划预计承压，但是疫情后会加速尾部供给出清，后续单体酒店加盟意愿加强；中期预计疫情连续0增长/PMI改善未来会成为重要的预期和估值改善的时点；长期来看，行业重大冲击后，具有高性价比产品，高效率的酒店集团往往幸存，且受益于行业被动出清出现集中度提升；当前行估值较低，未来在RevPAR二阶导变化最好的阶段会给到30倍以上估值，弹性极大；

相关标的：首旅酒店、锦江股份、华住、格林酒店、开元酒店

<3>未来长期增长的消费龙头

白酒行业：消费升级行业扩容，高端白酒量翻倍、价翻倍确定性较大；次高端长期受益于产品结构升级；低端品牌光瓶酒替代盒装简装白酒趋势确定，省外不断扩张。

相关标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、洋河股份、水井坊、酒鬼酒、舍得酒业、老白干、顺鑫农业、金种子酒、金徽酒、迎驾贡酒、伊力特

腌菜制品行业：行业复合增速量 11年5 % ，未来消费场景发生转移，家庭消费场景被打开，将有双位数增长（参照方便面13-14年可能迎来20%以上增长） ;行业复合增速价 11年3%，过去经历了散装到袋装升级，未来将迎来袋装到瓶装的升级；龙头涪陵市占率08年14%到目前的20%，浙江企业市占率普遍下降，涪陵区榨菜是从102家降至37家，未来集中度持续提升；

相关标的：涪陵榨菜

<4>其他需要关注的产业

国内粮食安全、主粮转基因化。

相关标的：隆平高科、大北农、荃银高科、登海种业。

第三部分：重点公司跟踪

一、泛TMT行业（李睿阳）

图表 37 泛TMT行业重点推荐公司逻辑梳理

首推公司（星源材质）重点分析：

主要逻辑：

（1）大行业：全球电动车出货量从2020年的250万辆到2025年的1500万辆，5年6倍

（2）隔膜：全球市场空间从2020年的190亿元上升到2025年的550亿元，5年3倍

（3）公司：工艺、成本逐渐赶上，假设2025年全球做到15-20%市占率，对应80-110亿收入，16-22亿利润，给20倍PE对应400亿市值。当前市值150亿，5年2.7倍空间。

二、大消费行业（王梦溪）

图表 38 重点公司估值表